聽著任平生的斷言，江秋蓉臉上露出深思的神色，她轉動著手裡的鋼筆，繼續發揮著她對金融產品的認識。
“mbs是個很有創意的發明，在實踐過程中也很完美。在這個過程中，銀行賺中間費用、管理費和利率差，有錢的投資人拿到穩定的投資收益，窮人貸款買到了房。偶爾有幾個人不還貸，因為房價一直在漲，銀行把房子收回拍賣了就好，銀行的風險控制得很好。”
任平生搖搖頭，接著道：
“不僅僅是mbs，而且還有cdo的推波助瀾。”
看到張溫梧又要發問了，江秋蓉很快做出解釋道：
“cdo擔保債券憑證，是一種債券類的金融衍生品。投資銀行將這些總價值超過百萬億量級的mbs收購並且分成不同的資產包。將不同的mbs混同在一起，將本金與本金組合，利息同利息組合，分成不同的金融產品，然後再出手，賺取利差。所謂的cdo，就是投資銀行打包以後再次組合後衍生出的債券產品。”
為了加大說服力，江秋蓉走到會議室的白板前，拿起水筆在上面畫起了公式與示意圖，口中不斷道：
“比如說，現在有兩筆mbs，a的本金價值100元，利息收入為8元/年，b本金收入為200元，利息為22元/年，投資銀行以300元的價格將這些債券買入，本金部分做一個本金cdo（總值300元），以283的價格出售（相當於6%的年利率），利息部分再做一個利息cdo（總值30元），以25元價格出售（相當於20%的年利率）。”
“為什麼本金cdo和利息cdo的利率相差這麼大？”
張溫梧不解道：
“之所以本金利息的價格和利率不同，因為還款的時候先償還本金，所以利息部分安全性不如本金，風險更大的資產，就得付出更高的利率，才能吸引投資者去買，這是常識。”
江秋蓉像一個老師一般，很仔細地解釋著。
任平生雖然對cdo的本質有所瞭解，但他並沒有經過系統的金融知識訓練，所以這時候他也很感興趣地聽著江秋蓉的解釋。
江秋蓉一邊在白板上畫著數字，一邊道：
“這樣一個cdo，投資銀行總共用了300元買mbs，以308元賣出。一里一外就賺了8元，相當於2.67%的收益。別看這個收益不高，但是這2.67%的時間很短（一般來說是3-4周），那麼年化的收益就是20%以上。“
”而且，假如投資銀行一開始用來買債券的300元全部是借的，短期的借款利率為1.3%（即年化利率15.6%），那麼投資銀行就相當於無本套利了1.34%（即300元*1.34%=4元）。這個模式就是典型的金融衍生品槓桿交易模式。”
任平生輕輕地鼓掌表示讚賞，但他同時也點出：
“cdo的交易離不開評級機構的評級。“
江秋蓉聽到這麼內行人的話，很有同感地點點頭道：
”金融衍生品的打包構成都很複雜，交易者一般都看不懂，他們買賣的憑據就是看評級，一般而言，公司的評級水平決定了利率水平，評級是什麼比公司是誰還重要。這也為將相同評級的債券打包創造了條件。“
”而且，在市場上交易的cdo往往不是本金同本金打包，利率同利率打包一次這麼簡單的。往往會打包多次。”
“比如說，上述的例子中，本金cdo在打包後以283元售出，可能有公司將這個資產包接下來，然後將這筆cdo的一部分打包到另一個cdo裡面，也就是衍生品的衍生品。這樣也造成了監管的難度。“
”也就是說，經過多次打包以後，投資人自己也不知道自己買的是什麼債券做基礎、經過幾次打包的產品。絕大多數人都是看著評級買入，越大公司的評級越受信任。“
任平生用手指輕輕敲著桌子，緩緩道：
“美國的三大評級機構都採取發行人付費模式，這個模式意味著三大評級機構的評級收入來自於債券發行人。那麼，發行人和評級機構就形成了一個共謀關係。既然高評級能夠降低發行人募集資金的成本，那發行人都希望儘可能獲得高的評級。而由於評級機構的評級收入來自於發行人，評級機構的分析師就有可能調整其評級模型，或者建議發行人往有利於獲得更高評級結果的方向調整。”
張溫梧滿臉不解地問道：
“三大評級機構不是國際公認的最權威機構嗎，他們這麼做不是放棄職業中立的原則嗎？”
任平生微微一笑，搖搖手道：
“所謂的最權威，只不過是因為他們的歷史悠久、影響力大罷了。你想想看，如果一味地保持中立原則，哪裡還有什麼客戶會去把業務給他們，他們根本也活不到成為三大的時代。所謂的職業中立原則，在商業領域裡從來都不存在的。”
江秋蓉不說話了，但她的眼神已經說明，她完全贊同任平生的判斷。
任平生這時站起身來，雙目投射出神采奕奕的光芒，對著兩人道：
“mbs也好，cdo也好，它們的本質就是金融加槓桿。”
江秋蓉與張溫梧都聚精會神地看著任平生，聽起他的講解。
“房產按揭貸款，本質上就是金融機構讓你用三倍的槓桿買房，這是第一重槓桿。這個基本上是可控的。mbs就是把第一重槓桿放到市場上交易，讓證券投資者進一步透過槓桿資金買入，這就是在槓桿上加槓桿的第二重槓桿。而cdo，就是把各種mbs打包在一起再拿去交易，這就是槓桿上的槓桿上的槓桿，這就是第三重的槓桿。”
“就這樣，透過金融衍生品的工具，將原本最基本的按揭貸款資金放到了幾十至幾百萬倍，這些加了無數槓桿的資金進入房產市場的同時，也將成千上萬倍的風險帶入了房產領域。”
江秋蓉這時候忍不住反駁道：
“銀行的風控機制是經過很多數學家和大型電腦計算出來的，在數學上具備很高的合理性。mbs和cdo的定價是由華爾街的天才的數理分析師兼保險精算師 ，一個叫做李祥林的中國人發明，他使用每個人的信用記錄fico費科積分作為參照標準，使得每個資產包的整體健康情況可以量化、可以計算波幅，從而進行定價。”
任平生微微一笑道：
“但是，你要記住，任何數字的處理都離不開人為的干涉，尤其是在以利潤為追逐點的金融機構裡。cdo這個資產組合包也完全可以利用大型計算機，將大量有瑕疵的帶毒資產分散打包到好的資產裡，透過互相抵消對沖，製造出人工的美人。對於不具備金融知識的客戶而言，這些證券看上去都很美，但實際上裡面都有毒。”
任平生這話說中了金融機構的本質，江秋蓉竟然無法反駁，只有張溫梧還在問：
“金融機構明知資產有毒，但還繼續發售這些mbs和cdo，他們不怕毒發後造成的連鎖反應嗎？”
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任平生對著張溫梧，點點頭，繼續道：
“金融機構當然知道，但他們相信大眾不會知道這裡面的秘密，他們只要把mbs和cdo繼續賣出去，推動房產市場的繁榮，然後造成整體房價的上漲，同時就會抵消那些有毒資產的損失。”
江秋蓉剛才一直冷著個臉，這時才勉強地補充說了一句。
“從長期的市場追蹤來看，房產價格終究會好起來的，未來的盈利會覆蓋眼前的虧損。”
任平生笑笑道：
“金融機構一開始是這麼想的，但隨著金融衍生品越賣越多，利潤越來越好，新一代的投資者已經忘記了這個產品最開始就存在的風險，將房產價格的上漲視為理所當然。”
“當然，這裡面也免不了美國政府的推波助瀾，尤其是克林頓在位時提出的'居者有其屋'計劃，鼓勵和要求各大銀行和房產次級貸款機構降低購房門檻，再加上聯邦利率一直在降，於是什麼人來都能拿到貸款買房。原來首付30%，還要收入證明，現在首付5%甚至0首付，站在街上拍張照片就能拿到貸款。貸款買的房還能做抵押再貸款買第二套房。
“在政府與金融機構的雙重刺激下，美國人不斷地槓桿加槓桿去買房，營造了房地產市場的虛假繁榮，泡沫也就起來了。”
張溫梧一邊聽著，一邊頻頻點頭，他附和道：
“嗯，我覺得我們國家的房產市場也差不多，感覺泡沫很大。”
任平生沒有接他的話茬，繼續說下去：
“在市場上漲的時候，所有人都不會覺得有泡沫，不斷升高的價格，讓任何風控機構都失靈了。而泡沫終究是泡沫，再怎麼華麗的泡沫，一戳還是會破滅的。”
江秋蓉終於開口了，她冷靜地道：
“美聯儲加息了。”
任平生認可地點點頭道：
“2005年起，美聯儲覺得美國經濟有些過熱，於是開始不斷加息。當利率上漲到一定水平，那部分次級貸款人就還不起貸款了，一方面是因為還貸壓力增大，另一方面由於緊縮的貨幣政策降低了就業率和工資上漲。市場開始變味了，開始，只是越來越多的次級貸款違約，房價開始急轉直下。”
“而房價下跌過程中，想要賣出房子都變得困難。原來100萬的房子現在只值75萬了而且看樣子明年還要繼續跌50%。腦子正常的人都會覺得自己虧了。於是他們主動違約，要求銀行收回房子，拒絕繼續償還貸款，也就是強行違約。現在銀行手裡的房子更多了，房價跌的更厲害了。”
“這時候，mbs所依賴的底層，按揭貸款合同，已經大面積違約，現在銀行根本拿不到錢，只有一批爛在手裡的房子，購買mbs、cdo等次級產品客戶首先虧成狗，然後是次優級，甚至最後連風險最小的優級也拿不到本金了。“
”發貸款的銀行、給銀行存錢的人、買mbs衍生產品的機構和個人，投資mbs衍生產品的機構和個人突然都拿不到錢了。於是新世紀金融破產，貝爾斯登巨虧，所有投資在mbs上的金融機構都發生了鉅虧，這就是次貸危機的由來。”
江秋蓉和張溫梧現在都只有點頭的份了，他們雖然不知道任平生是如何掌握了這麼豐富和高深的金融知識，但他對次貸危機的分析的確非常精到，就連身為金融行家的江秋蓉都只能為之歎服。
但江秋蓉還有一些不理解，道：
“我們就算知道了次貸危機的根源，但是用什麼辦法來套利，沒有可行的工具啊。”
任平生微微搖搖頭，胸有成竹道：
“有的。”